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复盘2016年:市场主流观点的功与过

本文来源于网络整理 2017-11-30 18:02

上周债券市场继续调整,钱荒程度到达阶段性的高点,后面几天资金面稍有宽松,但是资金利率仍贵,整体债券市场继续大幅调整,说明钱荒对债券市场的影响已经进入第二个阶段。


2016年市场主流观点在看什么,我们在看什么?


(1)我们和市场主流观点存在非常大的区别。


我们对利率债悲观,认为没有趋势机会,只有交易行情;年底比年初比,利率不会下行;10年国债波动区间[2.7,3];在看淡利率债的同时,我们看好信用债尤其是产能过剩行业信用债。


相比之下,市场主流观点对利率债非常乐观,觉得10年国债可以到2.5,甚至到2;主流观点对信用债尤其是产能过剩行业信用债比较悲观。我们的观点和主流观点相差很大,而在2016年的大部分时间内,即使是市场调整的时期,市场情绪也一直是更偏向乐观。


当然,这很正常,只有做多才能赚钱。但从结果上看,我们似乎错的不远。


(2)观点的差别一定源于对基本面等影响债市走势因素的看法的差别,那么市场主流观点更看重什么因素,我们更看重什么因素?


第一,市场主流观点延续了这几年以来对经济的悲观预期,所以才有“买买买”。我们则看平总量经济数据,并认为微观行业会改善,这也是我们看多产能过剩行业信用债的原因。相比之下,我们属于市场上对经济的看多派。


今年年初,市场主流观点认为要去过剩产能,进而对对经济悲观,5月份权威人士说话后,主流观点对经济更为悲观。但实际上,去的只是闲置产能,对经济影响并不大。更关键的是,在供给端改革预期下,微观行业出现了明显的改善。因此,事后来看,在转型期间如果过于看重总量数据,忽视微观行业的改善,可能会忽视经济的改善。


此外,今年下半年即使总量数据也是在走平,至少扭转了下滑的趋势,但市场并没有放在心上,可能也是长期经济悲观的预期占据了内心。


第二,市场主流观点延续了对央行放松的预期,即使在央行已经发生货币政策根本改变的时候。其实这一点发生根本性改变的是在G20会议,全球反思过度宽松的货币政策对经济恢复并无更多的好处,反而过度宽松货币政策形成了潜在的金融风险。但就国内而言,市场对央行继续放松的预期持续存在,体现为对2.25的松动的强烈预期;曲线数次被压的很平;市场也一直在和央行博弈,认为央行不敢紧缩。


我们则认为从主动上看,央行有收紧货币来降低金融杠杆的需要,也有因为人民币汇率贬值形成的被动收缩流动性的诉求。


最终央行怎么做的,市场都看到的。其实央行在每次货币政策执行报告中讲的是非常清楚的,包括汇率贬值对货币放松的约束,也包括3季度提出要防风险。具体行动上,央行从14天,28天回购,MLF期限延长,都在告诉市场,货币政策已经发生了调整,只是市场不愿意相信和接受。


第三,市场主流观点和我们对房地产市场的判断也存在较大的分歧。主流观点一开始是认为房地产起不来,自然不会影响债券市场;后来房地产起来后,10月份房地产调控加码,市场又认为对债券市场是利好。我们的观点恰恰相反,我们是房地产坚定的多头,房地产调控加码后,我们觉得反而是利空债券市场的。


从实际情况看,上半年房地产市场确实从一线城市的热多蔓延到了很多二线甚至三线城市,房地产市场的回暖也带动了总量经济的稳定和微观行业的回暖,无形中对债券市场形成了压力。10月份房地产加码调控以来,为了调控房地产而进行的货币政策收紧的行为,也对债市形成的压力。


当然,市场对房地产的分歧一直客观存在,尤其是今年房地产大幅复苏后,本来就不看好房地产的人会更加不看好房地产;看好房地产市场的人也不少。这个问题确实很复杂,既有市场化的因素,也有政府调控的因素。市场化的力量可能对房地产周期而言是向下的压力,政府调控可能又会时而起到托底房地产市场的作用(偶尔打压房地产市场,也是为了其景气度能延续的更长)。


但是对一线城市的房地产价格,我觉得很难下降,以北京为例,2016年土地出让面积创近几年新低,加上全国购买力的集中体现,房价如何能跌?


2016年市场主流观点忽视了什么,我们又忽视了什么?


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